El rescate cambiario terminó en un arbitraje perfecto para Washington y en un pasivo adicional para el Banco Central, pese al triunfo electoral y al repunte de los mercados.
La tensión cambiaria que se desató en las semanas previas a las elecciones en la provincia de Buenos Aires dejó al descubierto un proceso poco transparente y de consecuencias macroeconómicas profundas: la intervención directa del Tesoro de Estados Unidos en el mercado argentino, la imposibilidad del Banco Central de ejercer su rol estabilizador y la activación final del swap como mecanismo para asegurar que Washington cerrara su posición sin pérdidas. Un movimiento financiero sofisticado y, a la vez, una señal de la fragilidad estructural del esquema cambiario argentino.
El preludio de la crisis: un mercado al límite y un Banco Central sin herramientas
En los días previos a la elección bonaerense, la necesidad de cobertura del sector privado se transformó en una corrida clásica hacia el dólar. La divisa estadounidense trepó rápidamente hacia el límite superior de la banda cambiaria, obligando al Banco Central a vender más de u$s1.100 millones en apenas tres jornadas. Lejos de estabilizar la situación, esas intervenciones marcaron el agotamiento del régimen de bandas: la autoridad monetaria había perdido la capacidad de defender el techo del corredor cambiario, un pilar que -en teoría- debía funcionar como ancla de expectativas.
En ese contexto, y con un mercado convencido de que el BCRA ya no podía sostener la paridad, emergió un actor inesperado: el Tesoro de Estados Unidos, encabezado por Scott Bessent. Su rol fue explícitamente comunicado por el propio Secretario del Tesoro y por el equipo económico argentino: Washington comenzaba a vender dólares en el mercado local para reforzar la señal de estabilidad y contener la corrida.
Era un respaldo sin antecedentes para un gobierno argentino. Sin embargo, incluso con esa intervención extraordinaria, la demanda siguió firme. La presión compradora no cedía y, con ella, las ventas del Tesoro estadounidense continuaron.
Errores acumulados, credibilidad erosionada y un mercado que ya no creía
La crisis no fue producto de un único factor. La búsqueda habitual de cobertura preelectoral se combinaba con una serie de errores de política monetaria que venían deteriorando la credibilidad desde meses atrás. La eliminación de las LEFIs redujo instrumentos clave de regulación del circulante. La comunicación oficial sobre el funcionamiento de las bandas cambiarias había sido errática. Y el mercado había internalizado una premisa contundente: cualquiera fuera el resultado electoral, el esquema de bandas sería modificado o directamente abandonado.
La credibilidad es un activo esencial en la política monetaria. Cuando se pierde, los instrumentos formales pierden efectividad y la reacción del mercado se vuelve casi automática. Eso fue exactamente lo que ocurrió. La intervención del Tesoro norteamericano buscaba recomponer expectativas, pero no alcanzó para revertir la convicción de que el precio del dólar encontraría un punto de equilibrio más alto.
Dólares vendidos, pesos inmovilizados y un rendimiento implícito
Cada vez que el Tesoro estadounidense vendía dólares, recibía pesos a cambio. Y esos pesos eran depositados en una letra del Banco Central que pagaba una tasa del 4% mensual. Es decir, mientras buscaba estabilizar el mercado, Washington también acumulaba un rendimiento significativo sobre sus colocaciones en moneda local.
Aunque la única información oficial que se comunicó abiertamente fue la intervención de Scott Bessent -difundida por el propio Secretario del Tesoro y replicada por el equipo económico argentino con la esperanza de influir en las expectativas del mercado-, el resto de los detalles debió ser reconstruido a partir de planillas del BCRA y de declaraciones posteriores del funcionario estadounidense. La autoridad monetaria local, pese a tratarse de operaciones con fondos públicos, evitó responder reiteradas consultas y se negó a transparentar los números.
La sorpresa electoral y la reacción de los activos argentinos
El resultado de las elecciones de octubre sorprendió incluso a los analistas más optimistas. El oficialismo no solo logró una victoria contundente a nivel nacional, sino que revirtió la dura derrota en la provincia de Buenos Aires, donde había quedado 14 puntos abajo en la elección previa. La reacción en los mercados fue inmediata: acciones y bonos argentinos protagonizaron jornadas consecutivas de subas históricas, reflejando un renovado apetito por riesgo local.
Pero, a diferencia de la euforia en los activos financieros, el tipo de cambio mostró una corrección mucho más modesta. El dólar cayó apenas 4% el día posterior a la elección. Incluso hoy, tres semanas después, la divisa se sigue negociándo a menos de 7% del techo de la banda. Para los inversores globales -y, especialmente, para el Tesoro estadounidense- esto era un problema serio.
El apremio de Washington: recuperar dólares sin desatar otra corrida
El Tesoro de Estados Unidos había vendido cerca de u$s2.000 millones en el mercado argentino. Esos dólares ahora eran pesos colocados en instrumentos del BCRA. Pero su objetivo no había sido invertir ni apostar por activos argentinos: tal como había aclarado en varias ocasiones el Secretario del Tesoro, la operación era meramente un “puente” para garantizar estabilidad cambiaria hasta las elecciones. No estaba diseñada para permanecer ni 30 días.
Por tanto, una vez cumplida la elección, Washington necesitaba recomprar esos dólares y cerrar su posición. Pero hacerlo directamente en el mercado cambiario local era prácticamente inviable: los volúmenes diarios habían caído a alrededor de u$s400 millones. Si el Tesoro estadounidense intentaba recomprar semejante monto en un mercado tan estrecho, habría desatado una nueva corrida. El dólar habría vuelto al techo del corredor -o lo habría perforado- y la intervención habría terminado en una pérdida cambiaria para el propio Tesoro norteamericano.
Frente a ese dilema, solo quedaban dos caminos:
recomprar lentamente y a riesgo de mover el precio al alza, o
activar un mecanismo ya acordado: el swap.
El swap: un acuerdo diseñado para evitar pérdidas en Washington
El swap había sido negociado desde el inicio como un seguro: si el mercado no ofrecía las condiciones necesarias para desarmar la operación sin pérdida, el BCRA compensaría al Tesoro estadounidense vendiéndole directamente los dólares necesarios para cerrar su posición.
Y eso fue exactamente lo que ocurrió.
Aunque el resultado electoral fue muy favorable al Gobierno y el clima financiero mejoró, el dólar no cayó lo suficiente para que el Tesoro norteamericano pudiera recomprar sus u$s2.000 millones en el mercado sin generar una nueva crisis. Ante esa imposibilidad, se activó el swap: de esa forma el Banco Central entregó dólares al Tesoro estadounidense, los mismos que había recibido por la operación del swap, permitiendo que Scott Bessent cerrara su posición con una ganancia y sin asumir el riesgo cambiario que sí enfrentan todos los actores locales.
El BCRA rechazó confirmar o desmentir la operación, una postura que reforzó la percepción de opacidad. Pero los datos de sus propios balances mostraban el aumento del pasivo asociado al swap y el giro neto de divisas. El resultado final era claro: lo que debería haber sido una apuesta de riesgo para el Tesoro estadounidense terminó transformándose en una deuda adicional para el Banco Central argentino.
Un arbitraje monumental a costa del balance del BCRA
En un país habituado a los rulos financieros, el movimiento coordinado entre el Tesoro de Estados Unidos, el Ministerio de Economía argentino y el Banco Central representó, irónicamente, el mayor rulo de todos. El Tesoro norteamericano vendió dólares en momentos de crisis, cobró una tasa mensual del 4% por los pesos recibidos y luego recompró los dólares sin riesgo, asegurado por un swap que trasladó el costo al balance del BCRA. La diferencia obtenida por Scott Bessent quedó registrada como un pasivo adicional de la autoridad monetaria, una carga que -como tantas veces- terminará siendo asumida por los argentinos.
El episodio dejó una enseñanza contundente: sin credibilidad en el régimen cambiario y sin reservas propias para intervenir, el Banco Central quedó relegado a un rol pasivo, dependiente de la asistencia externa y obligado a absorber los costos de operaciones diseñadas para beneficiar a terceros. El swap fue el mecanismo técnico; la raíz del problema fue la incapacidad de ofrecer un marco macroeconómico estable y previsible.
